摘要

 

股票市场波动主要体现在股票价格的变化，而货币政策通常会影响到宏观国民经济的运行。针对这两者之间的关系，海内外学者进行了许多的研究。已经有许多基于不同假设的理论尝试解释股票价格的波动和货币政策之间的关联性，但是这些模型大部分都是基于西方市场经济的理论，不适用于当下的社会主义市场经济。而且，这些的模型大部分只是对相关性进行定量的分析。针对当下中国经济环境的形势，进行定量的分析两者之间的关联性能从深层次发现货币政策与股票市场的相互作用的关系。

本文首先分析了我国股票市场在现在经济环境下的发展态势，然后分析了货币政策的在新形势下的执行情况。然后，回顾了已有的考虑到股票市场波动和货币政策两个因素的关联性分析模型。最后，本文选取了2006年-2016年的相关数据，采用双变量的向量自回归方法对收集到的数据进行建模，并对该模型进行Granger因果检验，探究变量之间的因果关系。还对该模型进行了脉冲响应检验，探究一个变量的变化对另一个变量的影响程度。

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实证研究结果表明：股票市场的波动与我国的货币政策的关联性较弱，社会主义市场经济环境下的股票市场并有充分反应实体经济的情况。股票市场会对社会主义市场宏观经济中的投资行为产生影响，而且受到整体消费水平的影响。当下，如何保证实体经济与虚拟经济有机地融合，和谐的发展，是帮助货币政策有效传导到宏观经济、保障社会主义市场经济健康发展亟待解决的问题。

第一章 绪论

 

• 我国股票市场概况

1990上海证券交易所和深证证券交易所的成立，标志着中国的股票市场进入了新的发展阶段。经过了近26年的发展，中国的股票市场成功的促进了我国经济的迅速发展，已经形成了具有鲜明中国特色的市场风格^[1]。

• 股票市场在我国市场经济体系中扮演的角色越来越重要，地位不断升高

在上市公司数量方面，截至2015年底，我国（A股和B股）上市公司的数量已经由1992年的53家增加至2687家，增加了近50倍。香港证券交易所的上市公司数量为1784家，位列中国三家交易所之首。若包括H股在内，我国股市总的上市数量（4538家）已经位列全球第二，仅次于印度BSE交易所（5673家）。中国知网学术不端文献检测系统

在开户数量方面，截至2015年底，上交所和深交所的开户数量由1992年的216.65万户增加到了1.2亿户，增加了近55倍。在过去一年股票价格的影响下，中国股市的开户数量呈现爆炸式增长。中国知网学术不端文献检测系统

在股票总市值方面，截至2015年上半年，我国股票的总市值（包括上海，深圳和香港三地上市公司）已经达到14.2万亿美元。在这14.2万亿美元的总市场价值中，通过上海交易所上市的公司总市场价值已经达到5.9万亿美元。

除了上市公司数量和开户数量多，股票总市值大外，中国股市的证券化率也在最近30年不断提升。意味着中国证券市场在我国市场经济体系中影响力不断提升，扮演的角色越来越重要。以下是我国2008年-2014年股票市场证券化率的变化情况表。

 

表1-1 股票市价总值与GDP比率                                 

年份 股票市价总值(亿元) GDP（亿元） 证券化率     2004

2005

2006

2007

2008

2009

2010

2011

2012

2013

2014 37056

32430

89404

327141

121366

243939

265423

214758

230358

239077

372547 160714.4

185895.8

217656.6

268019.4

316751.7

345629.2

408903.0

484123.5

534123.0

588018.8

636138.7 23.06%

17.44%

41.07%

122.06%

38.32%

70.58%

64.91%

44.36%

43.12%

40.65%

58.56%

资料来源：《中国统计年鉴》，2015年

 

• 股票市场的组织结构不够合理，整个市场的运行效率低下

2015年下半年以来，中国A股跌宕起伏的行情成为了全国乃至国外财经界的焦点。中国的股票市场起步较晚，基础设施的情况较差，资本市场的结构还存在不够合理的情况。以上这些因素导致了股票市场没有充分发挥优化资源配置的功能，整个市场的运营效率低下：首先，股票作为一种融资手段的基本功能正在逐渐消失，投资者并不认为长期价值投资是一种好的投资方式，股市的参与者与对上市公司的预期盈利没有直接关系。投资者耗费大量的经历捕捉信息，以谋求短期的盈利^[2][3]。这种现象也降低了公众对股市的信心和股市的融资能力。另外，中国股市的监管制度亟待加强，“银广夏”和“广大乌龙指”等事件极大的打击了中小股民的信心，中国股市的内部环境和相关制度与其外部发展的规模不协调^[4]。最后，中国股市由于其身处特殊的环境，存在着“政策市”的特^[5]，股票的走势受政府发展思路的影响较大，有些影响是与市场规律相悖的，直接影响到了股市的融资功能。中国知网学术不端文献检测系统

从证券化率的角度来看，近年来沪深两市的股票总市值随指数一起再度创出新高，股市总市值占GDP的比重已到达98.07%，意味着中国经济市场的资产证券化率已经快要达到100%。证券化率体现了虚拟经济的规模占国民经济总规模的比重，欧美等成熟市场的资产证券化率一般高于100%，我国资产证券化率的比重接近100%这一现状：一方面，反映了股票市场在社会主义市场经济拥有的话语权越来越多；另一方面，尽管总市值已经接近GDP值，由于流通的市值相对较小（流通市值仅占股票市值的三分之一），大多数股票仍然处在不能流通的状态。所以实际上证券化率接近100%并没有完全反映证券市场的发展程度，与欧美等完全流通的成熟资本市场相比，我国的股票市场还需要经历一个长期和艰难的完善过程。中国知网学术不端文献检测系统

 

• 我国货币政策执行情况

1998年以后，针对改革开放的新形势，提出了具有中国特色的货币政策。中国自此以来开始执行着稳健的货币政策。稳健的货币政策指以保证货币价值稳定为目标的政策理念。为了应对1997年亚洲金融危机的严峻经济形势，整体金融市场的系统性风险不断上升。为了降低贷款等金融行为带来的风险，提出了稳健的货币政策，让货币供应量增长速度适当，支持国民经济持续健康发展。2007年国务院决定除了执行稳健货币政策外，还应该适当的缩小货币的供应量。12月5日，中央经济工作会议将“两个防止”作为2008年宏观调控过程的两个首要需要达到的要求：防止快速的经济增长形势变成病态的过热的发展形势、防止价格上涨速度畸变导致演变为明显通货膨胀。会议要求实行从紧的货币政策。2009年，中共中央政治局召开会议，表明在保证经济较快发展的同时，还需要保证经济发展的平稳性，这将是经济发展过程的首先需要完成的任务。为了保证宏观经济政策的连续稳定的实施，对货币的供应量继续保持适当的宽松。2011年-2014年，我国一直实施财政政策具有积极性，并且通过灵活运用多种稳健的货币政策，保持经济市场上的流动性在适度的范围内变化，以扩大社会融资规模，保证货币信贷合理增长^[6]。

2016年初，针对2015年第四季度的经济形势，中国人民银行发布了《中国货币政策执行报告》。它指出中国经济在复杂多变的内外部环境的情况下，需要从三个方面进行调整，以保证稳健的货币政策在一段时间内能够的连贯执行：首先，结合公开市场操作、调整金融机构存款准备金率、中期借贷便利等多种政策工具的优缺点，保证有足够的资金流入银行体系。其次，通过下调存贷款基准利率和引导公开市场逆回购操作使利率小型，引导融资成本下行。最后，通过实施定向降准，引导金融机构将更多的信贷资源配置到小微企业，“三农”和棚户区改造等国民经济中最需要帮助且构成比重较大的环节。从报告的第五部分看出，央行不再提出“以降低融资成本”为目标，表明当前的融资水平已经达到了合理的水平，不需要继续调整降低。成为了2013年李总理提出降低社会融资成本以来，货币政策在措辞上最大的变化。另外，报告中首次提到了要建立“激励惩戒机制”，以规范金融中介机构的行为。风险监测的重点领域也有所调整，信用违约事件在今后会受到高度重视。

 

• 研究内容和技术路线

针对股票市场的波动与货币政策两者之间的关系，国内外的学者已经做出了一系列的实证研究：Rozeff(1984)研究表明，股票的价格随货币供应量增长率提高而上升^[7]。Friedman(1988)经过对美国经济进行实证研究，发现货币供应量和流通速度对股票价格的变化幅度产生明显的影响^[8]。Rigobon(2003)通过探究发现美国宏观的经济会受到美国股市的变动的巨大影响^[9]。吕江林(2005)发现我国股票指数会影响到市场经济中实体经济部分的增长 ^[10]。王虎、王宇伟等人(2008) 通过实证分析表明,我国股票价格的变化与实体经济的产出呈现正相关的关系，但是这种关系随着经济形势的变化而变化^[11]。

在中国股市持续走弱的现状下，需要对影响中国股票的一个重要影响因素----货币政策有一个清晰的认识。通过分析当下我国股票市场整体态势和货币政策的执行情况，运用相关模型对现有数据进行拟合分析，得出股票价格波动和货币政策之间的相关性。通过提出相关的改进办法，达到完善中国特色股票市场和强化股票融资功能的最终目标。因此，论文主要包括以下几个部分：

• 系统的回顾已有的研究股票市场价格变化与货币政策相关性的模型和最新的研究成果。
• 结合我国货币政策的具体情况，对我国货币政策和股票市场关联性进行分析，并使用最新的数据和时间序列研究方法，对我国股票价格波动和货币政策之间的关系进行实证分析。
• 根据实证检验的结果，总结出股票价格波动和货币政策之间是如何相互作用的，并提出政策上的建议。

 

• 本章小结

本章通过简要介绍中国股市的发展现状和货币政策的执行情况，指出两者之间存在一定联系，当下复杂的内外部环境使得这种联系变得复杂，进而提出本文的研究主题：探究股票市场波动与我国货币政策之间如何相互影响相互作用。然后，提出了本文的主要研究内容。最后，提出了本文采用的技术路线。